相較于固定收益資產(chǎn)和證券資產(chǎn)，股權(quán)投資在險(xiǎn)資17萬億資產(chǎn)池子中所占的比例微乎其微。而對投資穩(wěn)健性的嚴(yán)格要求，決定了險(xiǎn)資LP在選擇GP時(shí)格外挑剔。

“保險(xiǎn)公司在選擇GP時(shí)，往往會(huì)選擇行業(yè)排名前二十的GP。”一位小型GP投資人談到幾次謀求和險(xiǎn)資合作而無果時(shí)無奈表示，“我們一直想引入保險(xiǎn)資金，但是保險(xiǎn)公司選GP門檻很高，我們不達(dá)標(biāo)。”

可能是因?yàn)樯鲜鲈颍U(xiǎn)資LP在股權(quán)投資領(lǐng)域被蒙上了一絲神秘色彩。無論是LP業(yè)務(wù)還是做直投業(yè)務(wù)，在投資策略方面，保險(xiǎn)公司都堅(jiān)持“穩(wěn)”字打頭，對行業(yè)選擇、項(xiàng)目的退出周期、規(guī)模方面有明確要求。投資界（ID：pedaily2012)了解到，尤其是在當(dāng)下銀保合并的政策過渡期，保險(xiǎn)公司在股權(quán)投資領(lǐng)域的步伐已有所放慢。

保險(xiǎn)股權(quán)投資規(guī)模空間近1.7萬億，潛力巨大

自2010年9月初，保監(jiān)會(huì)下發(fā)《保險(xiǎn)資金投資股權(quán)暫行辦法》，允許險(xiǎn)資投資未上市企業(yè)股權(quán)首度開閘后，險(xiǎn)資作為LP參與私募股權(quán)基金投資已有八年。八年時(shí)間里，作為“最受歡迎”、“財(cái)大氣粗”的LP代表，保險(xiǎn)公司在股權(quán)投資領(lǐng)域一直是一個(gè)特殊存在。強(qiáng)大的資產(chǎn)規(guī)模、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，險(xiǎn)資的資金期限被認(rèn)為和私募股權(quán)投資的長期投資方式擁有先天的契合度。

保險(xiǎn)資金一直是各類資管機(jī)構(gòu)搶奪的“大蛋糕”。近年來，保險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)收入增長推動(dòng)資產(chǎn)端規(guī)模穩(wěn)步提升，保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)從2011年的6.01萬億迅速增長至2017年年末的16.7萬億元。按照保監(jiān)會(huì)此前規(guī)定，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)10%的總資產(chǎn)可用于投資未上市企業(yè)股權(quán)、股權(quán)投資基金等相關(guān)金融產(chǎn)品，也就是說未來有將近大量的險(xiǎn)資配置于未上市企業(yè)股權(quán)、股權(quán)投資基金類資產(chǎn)。

從長遠(yuǎn)來看，險(xiǎn)資參與股權(quán)投資的市場潛力巨大。按照保險(xiǎn)業(yè)“十三五”的規(guī)劃目標(biāo)，到2020年，保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模將超過25萬億。

不過，在保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)池中，股票、債權(quán)、信托等產(chǎn)品占大頭，股權(quán)投資只是很小的一個(gè)組成部分。

“保險(xiǎn)公司資產(chǎn)管理規(guī)模中，股權(quán)投資占比并不高，大約在5%左右，比如我們總共有1000億的規(guī)模，股權(quán)投資規(guī)模大概在50多億，跟股票、固收類的配置相比，股權(quán)投資比例很小。”一位保險(xiǎn)公司投資人士告訴投資界。

這5%的比例可能還是夸大的，在此前舉行的一個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)沙龍上，有保險(xiǎn)資管人士表示，保險(xiǎn)公司一級市場投資比例可能只有1%到2%，而國外大概在5%左右，未來還有很大的提升空間。

但是對于保險(xiǎn)資金動(dòng)輒千億的資金管理規(guī)模而言，僅僅個(gè)位數(shù)的占比，也足以樹立起保險(xiǎn)LP“財(cái)大氣粗”的形象。

縱向來看，在整個(gè)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中，近三年來，險(xiǎn)資布局股權(quán)投資的金額逐年上升，從一定程度上反映了股權(quán)投資對險(xiǎn)資的吸引力越來越大。

排名前20才可以？保險(xiǎn)LP選GP“眼光”很高

間接投資和直投是保險(xiǎn)公司的兩大股權(quán)投資方式。考慮到專業(yè)度，LP業(yè)務(wù)是保險(xiǎn)公司普遍采用的股權(quán)投資形式，即借助專業(yè)的VC、PE來間接布局相關(guān)產(chǎn)業(yè)的投資機(jī)會(huì)，而直投的份額則相對少一點(diǎn)。

在很多投資人看來，保險(xiǎn)LP是一個(gè)渴望不可及的存在。一方面是資金實(shí)力雄厚，一方面是選GP眼光很高。上述小型GP投資人此前一直在尋求和保險(xiǎn)公司的合作機(jī)會(huì)，但最終都無疾而終。“之前有保險(xiǎn)公司要求合作的GP資產(chǎn)管理規(guī)模必須超過30億，我們達(dá)不到，而且還要求投資單一項(xiàng)目，并要簽訂對賭協(xié)議。”該投資人解釋道。

擁有強(qiáng)大資金實(shí)力的保險(xiǎn)公司在選擇GP時(shí)格外挑剔。有業(yè)內(nèi)人士曾說，保險(xiǎn)公司在選擇GP時(shí)只選行業(yè)的前二十名，多數(shù)都是看清科的排名榜單，小型GP基本排不上隊(duì)。

上述保險(xiǎn)公司投資人更是明確表示：“大型知名GP的投資能力有保障，是保險(xiǎn)公司選擇GP時(shí)的首選。在選擇GP時(shí)，我們往往更傾向于投資知名的綜合型基金和細(xì)分領(lǐng)域精耕細(xì)作的專業(yè)型基金。”

清科私募通統(tǒng)計(jì)顯示，在市場上已有70余只基金獲得險(xiǎn)資投資，包括弘毅、中信產(chǎn)業(yè)基金、紅杉、九鼎、TPG、KKR等人民幣和美元PE以及一些市場化VC、夾層基金。

上述小型GP投資人表示，保險(xiǎn)公司對大型GP的基金投資周期可能會(huì)長達(dá)8年，而相對于大型GP而言，保險(xiǎn)LP對小型GP的投資周期明顯縮短，可能只有5年。

監(jiān)管也在一定程度上為保險(xiǎn)公司劃定了選擇GP的門檻。2010年9月保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《保險(xiǎn)資金投資股權(quán)暫行辦法》（保監(jiān)發(fā)【2010】79號）第十條規(guī)定，保險(xiǎn)公司投資股權(quán)投資基金，發(fā)起設(shè)立并管理該基金的投資機(jī)構(gòu)應(yīng)滿足十大條件，其中包括管理資產(chǎn)余額不低于30億元、已退出項(xiàng)目不少于3個(gè)、注冊資本不低于1億元等。

此后，這一門檻也在不斷進(jìn)行調(diào)整。2014年12月，《中國保監(jiān)會(huì)關(guān)于保險(xiǎn)資金投資創(chuàng)業(yè)投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》（保監(jiān)發(fā)【2014】101號），規(guī)定保險(xiǎn)資金作為LP投資，重點(diǎn)要求有以下四點(diǎn)：

1、 被投資的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)具有5年以上創(chuàng)業(yè)投資管理經(jīng)驗(yàn)，歷史業(yè)績優(yōu)秀，累計(jì)管理創(chuàng)業(yè)投資資產(chǎn)規(guī)模不低于10億元；

2、 為創(chuàng)業(yè)投資基金配備專屬且穩(wěn)定的管理團(tuán)隊(duì)，擁有不少于5名專業(yè)投資人員，成功退出的創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目合計(jì)不少于10個(gè)，至少3名專業(yè)投資人員共同工作滿5年；投資決策人員具備5年以上創(chuàng)業(yè)投資管理經(jīng)驗(yàn)，其中至少2人具有3年以上企業(yè)管理運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)；

3、 保險(xiǎn)資金投資的創(chuàng)業(yè)投資基金，應(yīng)當(dāng)不是基金管理機(jī)構(gòu)管理的首只創(chuàng)業(yè)投資基金，且單只基金募集規(guī)模不超過5億元；

4、 保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化分散投資原則，投資創(chuàng)業(yè)投資基金的余額納入權(quán)益類資產(chǎn)比例管理，合計(jì)不超過保險(xiǎn)公司上季度末總資產(chǎn)的2%，投資單只創(chuàng)業(yè)投資基金的余額不超過基金募集規(guī)模的20%。

很多小型GP都是因?yàn)闆]有達(dá)到上述某些指標(biāo)而被拒之門外。不過，拿到險(xiǎn)資的投資一直是小型GP的夢想。新鼎資本董事長張馳就表示此前雖然幾次錯(cuò)失和保險(xiǎn)公司的合作，但是目前仍然在和多家保險(xiǎn)公司積極商洽。“我們資產(chǎn)管理規(guī)模目前已經(jīng)增加至20多億，團(tuán)隊(duì)也在不斷成熟，如果有好的項(xiàng)目，保險(xiǎn)公司也愿意投我們的基金。”

保險(xiǎn)公司LP角色新演化：助力直投業(yè)務(wù)發(fā)展

在參與私募股權(quán)投資的八年時(shí)間里，部分保險(xiǎn)公司在PE投資方面領(lǐng)跑行業(yè)。早在2011年8月，中國人壽即成為國內(nèi)首家獲得股權(quán)投資牌照的險(xiǎn)資企業(yè)。2012年，中國人壽出資16億元認(rèn)購弘毅投資的二期人民幣基金，成為國家放開險(xiǎn)資投資私募基金后，保險(xiǎn)公司PE基金投資的首單。

2014年清科集團(tuán)發(fā)布的中國機(jī)構(gòu)LP榜單上，六家險(xiǎn)企名列其中，占了榜單的半壁江山，其中包括百年人壽保險(xiǎn)股份有限公司、中國人民財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司、中國人民保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司、中國人壽保險(xiǎn)股份有限公司、中再資產(chǎn)管理股份有限公司和幸福人壽保險(xiǎn)股份有限公司。

每家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在LP業(yè)務(wù)方面也有不同的風(fēng)格策略。平安信托PE投資事業(yè)部投資執(zhí)行總監(jiān)蘇盈曾對媒體表示：“在海外我們一直也是在揣摩，直到最近一年，才開始有信心大規(guī)模做海外的投資，從投資種類來說，我們對海外市場還是相對陌生的，我們采取的是基金的形式，我們會(huì)找海外最棒的GP來幫我們管理這個(gè)基金，這兩點(diǎn)就是從投資的方向和投資的策略上來說，是我們這個(gè)集團(tuán)規(guī)劃的思路。”

有些保險(xiǎn)公司則在LP業(yè)務(wù)上謀求專業(yè)聚焦。百年人壽股權(quán)投資部總經(jīng)理張平此前接受投資界采訪時(shí)表示，百年人壽已經(jīng)投資了多家細(xì)分賽道中有著出色業(yè)績的專業(yè)型基金，是不少專業(yè)型基金的第一個(gè)保險(xiǎn)LP。

“其中包括生命健康領(lǐng)域中的通和毓承基金、醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域中的千驥資本，物流消費(fèi)領(lǐng)域中的鐘鼎創(chuàng)投，以及科技創(chuàng)新領(lǐng)域中的國科嘉和基金。”張平表示。

LP業(yè)務(wù)成熟化發(fā)展的同時(shí)，保險(xiǎn)公司和GP的合作越來越多元化，借助LP業(yè)務(wù)推動(dòng)GP業(yè)務(wù)發(fā)展成為很多保險(xiǎn)公司的新訴求。從LP起步的保險(xiǎn)公司在做GP時(shí)具有天然的優(yōu)勢，LP基金組合中的項(xiàng)目成為其直投項(xiàng)目的主要來源。

目前很多保險(xiǎn)公司都設(shè)有自己的股權(quán)投資部門，專業(yè)度不容小覷，大部分投資人都是保險(xiǎn)公司從股權(quán)投資機(jī)構(gòu)高薪挖過來的，有些擁有十余年的股權(quán)投資經(jīng)驗(yàn)。這些投資人在保險(xiǎn)公司可以充分發(fā)揮自身所長，并利用好手中的資源。

一位從PE跳槽到保險(xiǎn)公司股權(quán)投資部門的投資人就表示，相對于此前在PE找項(xiàng)目的艱辛，在保險(xiǎn)公司做股權(quán)投資“輕松了很多”。“GP手中有很多優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目，比如投十幾支基金，每支基金都投十幾個(gè)項(xiàng)目，那么我們就可以從數(shù)百個(gè)項(xiàng)目選擇一些適合參與的。而且作為基金的LP，GP也愿意為我們提供項(xiàng)目資源。”

不過在進(jìn)行直投時(shí)，為了保證回報(bào)周期不被拉長，有保險(xiǎn)公司給項(xiàng)目退出設(shè)定了時(shí)間限制，“我們投的項(xiàng)目12月內(nèi)必須報(bào)會(huì)，多數(shù)是Pce-IPO項(xiàng)目，這些項(xiàng)目一般都有穩(wěn)定的盈利、有明星投資人背書或者發(fā)展到一定規(guī)模。”該投資人士告訴投資界。

無論是LP業(yè)務(wù)還是直投，保險(xiǎn)公司都是“穩(wěn)”字打頭。比如對于早期投資由于風(fēng)險(xiǎn)較高，保險(xiǎn)公司往往不愿涉及。從行業(yè)來看，根據(jù)保險(xiǎn)投資“穩(wěn)健、安全”的原則，以及相關(guān)監(jiān)管要求，目前險(xiǎn)資的投資主要在大健康、大消費(fèi)、大金融等領(lǐng)域。

銀保合并，保險(xiǎn)投資速度放緩

今年業(yè)內(nèi)的保險(xiǎn)投資人都有一個(gè)深切體會(huì)――保險(xiǎn)行業(yè)今年發(fā)生的最大變動(dòng)就是，保監(jiān)會(huì)被合并到銀監(jiān)會(huì)。2018年3月中旬，銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)合并，組建中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，同時(shí)擴(kuò)大人民銀行的監(jiān)管權(quán)力。

作為史上最大金融部門調(diào)整，整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)都處于政策過渡期，保險(xiǎn)資金投資自然也會(huì)受到影響。隨著資管新規(guī)的出爐，保險(xiǎn)資金的大類資產(chǎn)配置也正在發(fā)生調(diào)整，特別是對投資合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的審查。有不愿透漏姓名的保險(xiǎn)公司投資人士表示，今年上半年的投資總額還不到去年全年的四分之一。

投資機(jī)構(gòu)也間接受到影響。“現(xiàn)在從保險(xiǎn)公司拿錢很不容易。”張弛感慨道。今年1月，中國保監(jiān)會(huì)印發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)資金設(shè)立股權(quán)投資計(jì)劃有關(guān)事項(xiàng)的通知》，對保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)設(shè)立股權(quán)投資計(jì)劃業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范，劃出了“名股實(shí)債”、“嵌套投資”等多道不能碰的紅線。《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》也與今年4月1日正式實(shí)施，進(jìn)一步明確了保險(xiǎn)資金運(yùn)用形式。

從股權(quán)投資準(zhǔn)入到整個(gè)投資過程，監(jiān)管規(guī)范效應(yīng)已經(jīng)傳導(dǎo)到保險(xiǎn)股權(quán)投資業(yè)務(wù)所有層面。事實(shí)上，從2010年開始，監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對保險(xiǎn)資金投資私募股權(quán)投資出臺(tái)了一系列政策，保險(xiǎn)資金在股權(quán)投資領(lǐng)域運(yùn)作遵循的監(jiān)管框架已經(jīng)成型。

進(jìn)入2018年，在整個(gè)金融監(jiān)管趨嚴(yán)的大背景下，經(jīng)歷了多年快速發(fā)展的保險(xiǎn)資金股權(quán)投資業(yè)務(wù)正處于梳理階段，前期利用監(jiān)管漏洞的激進(jìn)式股權(quán)投資模式已經(jīng)被命令禁止。

“在募資端，保險(xiǎn)公司并非很缺錢，但是如果投資端放緩，保險(xiǎn)公司的負(fù)債成本就會(huì)增加，傳導(dǎo)效應(yīng)之下，保險(xiǎn)股權(quán)投資在募資端也有明顯收縮。”上述保險(xiǎn)公司投資人說道。