撰文 | 張   宇

編輯 | 楊博丞

題圖 | 文心一格

2025年春節假期期間，DeepSeek憑借“低訓練成本”和“高性價比”等優勢迅速在全球范圍內引發了一場AI大模型領域的“地震”，同時也為AI應用帶來了更大的想象空間，而“All in AI”戰略的健康體檢和醫療服務品牌美年健康正是受益者之一。

美年健康主要從事專業健康體檢業務，以健康體檢為核心，集健康咨詢、健康評估、健康干預于一體，以健康體檢大數據為依據，圍繞專業預防、健康保障、醫療管家式服務等領域，為企業和個人客戶提供更高品質的健康管理服務，旗下共擁有“美年大健康”“慈銘”“慈銘奧亞”“美兆”四大健康體檢品牌。

據悉，美年健康已將多項應用接入DeepSeek，比如血糖管理AI智能體“糖豆”已率先接入DeepSeek，同時AI數智健管師“健康小美”也正與DeepSeek進行深度適配。

最直觀的變化反映在飆升的股價上，截至2月14日A股收盤，美年健康的股價為6.5元/股，較春節假期前的4.36元/股上漲49.1%，創下近一年來的新高。

不過，在狂歡表象之下，美年健康還有著諸多懸而未決的隱憂，比如業績波動劇烈、財務風險凸顯、嚴重依賴營銷等，尤其是自AI大模型浪潮爆發以來，美年健康就屢屢提及AI戰略，但能否抓住“AI+醫療”爆發的機遇，以及這場豪賭能否帶來預期中的收益，仍是一個未知數。

01.業績波動劇烈

近年來，美年健康的業績猶如坐上了過山車一般，波動劇烈且呈現出明顯的下滑趨勢。

根據2020年至2023年財報，美年健康的總營收分別為78.48億元、92.16億元、86.16億元和108.94億元，而同期凈利潤分別為5.51億元、0.62億元、-5.59億元和5.06億元。

盡管2023年美年健康的總營收突破百億大關，并且凈利潤實現了扭虧為盈，增幅接近兩倍，但不容忽視的是，其凈利潤增長是建立在2022年低基數的基礎之上，相比之下，美年健康還沒有回到2020年時的水平。

進入2024年之后，美年健康的業績開始急轉直下。2024年前三季度，其總營收為71.41億元，同比下降1.96%；凈利潤位2463.25萬元，同比下降88.96%。

如果按照單季度的業績來看，美年健康的總營收在第一季度出現了下滑，第二季度雖然是正向增長，但增速有限，而第三季度同比增長3.63%至29.35億元，可依舊難以彌補前兩個季度的不利影響。同期，凈利潤在第一季度和第二季度均處于虧損狀態，第三季度同比增長10.33%至2.4億元，勉強補齊了前兩個季度的虧損。

可見，美年健康的業績增長仍存在較大的不確定性，同時盈利能力較此前有著明顯的下降跡象。

美年健康業績波動劇烈的原因指向了兩個方面。

一方面，美年健康的銷售費用一直居高不下。2020年至2023年，美年健康的銷售費用分別為18.99億元、21.02億元、20.13億元和25.63億元，呈現出逐步攀升的態勢。2024年前三季度，其銷售費用為17.18億元，銷售費用率達到了24.06%，較2023年的23.5%再度上升了0.56個百分點。由于美年健康的銷售費用畸高，深交所還曾特別對其進行過問詢。

顯然，美年健康嚴重依賴營銷驅動業績增長，以至于出現了銷售費用增速遠高于總營收和凈利潤增速的情況，但結合其劇烈波動的業績來看，美年健康的營銷驅動法則似乎正在失效。

另一方面是被重資產模式所拖累。根據美年健康此前披露的信息，一家面積為2000至3000平方米的體檢中心，初始投資約為2200萬元至2600萬元，其中彩超、內窺鏡、紅外線成像等醫療設備采購成本約1000萬元。

反映在數據上，即美年健康在2024年前三季度的在建工程為1.197億元，較2023年同期增長70.74%。

截至2024年9月30日，美年健康共擁有608家體檢中心，覆蓋全國30多個省（自治區、直轄市），其中控股體檢中心312家。如果再加上折舊與攤銷、租金等，難免會導致美年健康的利潤空間被大大壓縮。

02.難解擴張“后遺癥”

美年健康的發展離不開一路“買買買”。

自2015年以55.43億元作價成功借殼江蘇三友登陸資本市場后，美年健康便走上了激進擴張之路，并很快坐穩了民營體檢行業的頭把交椅。

公開信息顯示，2016年美年健康以26.97億元收購慈銘體檢72.22%的股權，隨后又以1.53億元收購了西昌美年等7家公司的相應股權；2018年美年健康以1.17億元收購了德陽美年等5家公司的相應股權后，又以3.58億元收購了武漢美年等14家公司的相應股權；2019年美年健康以3.47億元收購了西寧美年等19家公司相應股權后，再次以1.28億元收購了安徽諾一51%股權。

2023年，在美年健康新增的27家子公司中，有16家是收購而來，投資金額高達4.23億元，同比增長37%。

為了進一步加速擴張，美年健康還獨創了“參轉控”擴張模式（先參股10%，待盈利后增持至全資控股）。這一擴張模式的好處在于，降低了美年健康的投資風險，節約了投資擴張成本，同時虧損的體檢中心不會影響美年健康的業績，只有實現盈利的體檢中心才會并表。

但硬幣的另一面是，在美年健康試圖全資控股的過程中，往往會發生溢價收購，導致商譽被進一步推高，而商譽減值風險也成為懸在美年健康頭頂上的“達摩克利斯之劍”。

2020年至2023年，美年健康的商譽分別為40.08億元、40.51億元、43.5億元和45.94億元，呈現出逐年增長的趨勢，2024 年前三季度，其商譽進一步增長至47.79億元。可見，美年健康還是沒能解決這一難題。

商譽減值風險不容忽視。在日常經營中，如果被收購公司未達收益預期，或者市場環境發生較大變化，就可能發生商譽減值，并對美年健康的凈利潤產生重大沖擊，導致業績進一步惡化。

由于商譽減值風險，不少機構投資者對美年健康喪失了信心，由2023年的321家急劇減少至2024年第三季度的17家，持倉比例也從52.26%大幅滑落至 38.89%，機構投資者紛紛減持退場，為美年健康的未來發展蒙上了一層陰影。如何有效化解商譽難題，已成為美年健康亟待解決的難題。

03.AI戰略困難重重

2024年，美年健康將“All in 數字化”戰略升級為“All in AI”戰略，其布局主要圍繞不斷推出專精特新產品、利用AI賦能營銷、精細化運營進行，旨在通過AI賦能重塑健康體檢鏈條。

美年健康總裁徐濤提出了在AI方向上的五個構想：一是研發新科技，持續加大對AI技術研發投入，持續推出專精特新的AI創新產品；二是持續構建新平臺，深化多方合作，滿足客戶日益多樣化的健康需求，包括針對體檢全流程的管理，以及與醫院、保險公司、健康管理中心等伙伴的深度合作等；三是繼續實施精細化運營，以“AI+醫療”持續賦能；四是建立新標準，參與AI技術的標準制定，引領行業規范化發展；五是搭建健康管理AI的新生態，推動產品和服務模式的創新。

不過，美年健康的“All in AI”戰略還面臨著重重挑戰。

首先是研發費用投入不足。2024年前三季度，美年健康的研發費用為3749.3萬元，同比下降11.9%，不及營銷費用的零頭。如果再往前看，美年健康在2024年上半年的研發費用為4798.4萬元，2023年為9825.3萬元，2022年為1.04億元，呈現出逐年縮減的態勢。

圖源：巨潮資訊

對于需要大量技術創新的AI醫療領域而言，美年健康需要將AI技術與其體檢、健康管理等現有業務進行深度整合，而研發費用投入不足可能難以支撐其深入研發，并對產品創新和服務升級產生制約。

其次是盈利模式尚不清晰，現階段AI醫療行業內真正能實現規模盈利的案例仍然十分稀少，以美年健康旗下“健康小美”為例，其能否探索出可持續的盈利模式，比如付費會員、增值服務等，還存在較大不確定性。

在商譽壓頂、業績波動劇烈、重資產模式等多重壓力之下，美年健康已深陷困境與隱憂的泥沼之中。未來美年健康能否突破重重困境，仍是一個問號。