榮耀Pre-IPO輪的估值2000億元，相比于深圳國資收購時的價格——2600 億元，四年間，估值已縮水約23%。

??懂財帝出品 · 作者｜嘉逸

“單飛”四年，榮耀再次站在了命運的十字路口。

四年前，榮耀斷奶獨立，在國內的市占率一度暴跌至3%，瀕臨死亡。

但短短數月，榮耀就修復了“漏洞”，迅猛崛起。據IDC統計，2021年，榮耀市占率反彈至11.7%，重返Top5榜單。

爾后，榮耀繼續高歌猛進。Canalys調研數據顯示，到2023Q3，其市占率達到18%，領先蘋果、vivo、oppo、小米等廠商，位居國內第一。

中國智能手機市場高手如云、極度內卷，早已是一片紅海。作為“棄子”，榮耀能涅槃重生，逆襲登頂行業，堪稱奇跡。

這正是資本最喜歡的故事。

股改階段，熱錢爭相入局，中國電信、中金資本旗下基金、基石基金旗下基金等機構，紛紛搶籌。

據悉，榮耀Pre-IPO輪的估值為2000億元，遠高于oppo（1430億元）、vivo（1400億元），它正加速推進IPO。

股東、高管、員工、投資者，心潮澎湃，也正準備迎接一場資本盛宴。

然而，就在一切向好之際，情況卻急轉直下，榮耀陷入了混亂和動蕩。

1 ｜ 從山峰「墜落」

頹勢，從2023Q4開始。

據Canalys統計，當季度，榮耀市占率為16%，環比下滑了2個百分點。

2024年，榮耀加速潰敗。到2024Q4，市占率已跌至14%以下，退出Top5榜單，淪為“其他”。

短短一年多時間，智能手機新王榮耀就從山峰墜落。

經營和產品策略要背“大鍋”。

榮耀本來是一個對標小米的中低端手機品牌，與華為深度綁定。

獨立后，為了活下去，它對標華為，進擊中高端市場，發布了Magic 3和榮耀50等機型，其設計語言、系統、外觀等參數配置與華為相差無幾。

再加上渠道股東的扶持，在華為沉寂的真空期，榮耀當“華為替身”，一炮而紅，收獲了大批華為粉絲，市占率也隨之上升。

這時候，榮耀本該撕掉“華為標簽”，逐步建立起自己的品牌調性。但遺憾的是，它并沒有抓住機會，也沒能培育起用戶忠誠度。

所以，當華為強勢回歸后，中高端消費者自然放棄了替代品，紛紛倒向舊愛。

鮮明的對比是：榮耀押注AI，時任CEO趙明親自上陣，將AI智能體作為Magic7系列的一大賣點，但市場反應冷淡。Magic7系列上市后，表現大幅不及預期，多個渠道紛紛降價促銷。

而外觀高度相似、配置相近、價格更貴的華為Mate70，銷量已經超過500萬，成為國產旗艦之一。

屋漏偏逢連夜雨。就在榮耀失守中高端市場的同時，其基本盤，中低端市場的競爭也愈加激烈。

老對手小米繼續主打性價比，vivo猛攻線下渠道，營銷高舉高打，就連蘋果都放下了身段，準備推出擁有AI功能的中端機型iPhone16E。

盡管榮耀積極備戰，發布了榮耀X50、GT系列等具備差異化功能的機型，銷量也還算可觀，但整體優勢并不明顯，未能扭轉業績頹勢。

2024全年，榮耀出貨量約4220萬臺，同比下滑3%，跑輸大盤（增長4%）。

同時期，vivo、華為出貨量分別大增11%、37%，約4930萬臺、4600萬臺，市占率分別增長了1%、4%。

今年1月，小米、華為、vivo、oppo開門紅，激活量分別同比增長42.49%，27.7%、12.1%、8.94%。

榮耀式微，仍未能闖進Top5，只能和魅族、中興等品牌坐在“Others”一桌。

反映在估值上。綜合《財新》等公開信息，深圳國資從華為手中收購榮耀時，其利潤約60億元，交易價格可能高達2600億元，PE約43.3倍，比當時的蘋果還高。

如今，榮耀估值約2000億元。四年間，估值已縮水約23%。

2 ｜ 股東和管理層之間的「權力紛爭」

榮耀起死回生，趙明是靈魂人物。

2015年，他出任榮耀總裁。榮耀“單飛”后，他一手主導了品牌、產品線、供應鏈和渠道建設。

但就在IPO前夜，業績承壓的重要時刻，趙明卻突然辭去了CEO等相關職務，離開榮耀。

值得注意的是，此前，榮耀研發負責人鄧斌因貪腐已被開除，榮耀副董事長萬飆因個人原因辭職。

趙明離職后，榮耀中國區CMO姜海榮、榮耀中國區銷售部部長鄭樹寶也相繼離職。

今年初，榮耀中國區總裁倪嘉悅，轉崗新商業模式拓展部總裁。

他們都出身華為，離職、轉崗時間均在榮耀股改之后。榮耀管理層持續動蕩，不禁讓人浮想聯翩。

公認的原因，是榮耀市場份額下滑。

但有媒體報道，有可能是股東方和管理層，在渠道建設的思路上出現了分歧。

早期，榮耀自帶互聯網基因，線上渠道和線下渠道和資源分配比大概是7：3。獨立后，趙明的思路迅速更新，希望擺脫互聯網標簽，靠近華為的風格，他執著于“重倉”線下。

這并沒有錯，中國地域廣袤，只有搭建起發達的線下零售渠道，手機企業才能滲透到三、四線城市和鄉鎮。

于是，榮耀火速“綁定”愛施德和天音控股等經銷商巨頭，將其引為股東，榮耀也借此快速崛起。

到2023年，榮耀已擁有超過3萬家線下門店和專柜，線下渠道占比達到70%，線上渠道縮減至30%。

對此，趙明曾表示，盡管手機線下市場存在一定壓力，但線下體驗店和旗艦店的購物體驗是線上所沒有辦法取代的，用戶只有體驗了，才能理解產品和品牌。

他更加雄心勃勃，2024年，提出了新增1000家線下門店的目標，并希望加速布局榮耀LIFE店。

在業績上行周期，這不是問題。但當市場份額承壓，業績下滑，大股東絕不會同意如此大規模的資本開支。

或許，股東和管理層之間，早已出現裂痕，博弈早在暗中進行。

另有媒體報道，趙明“出局”，可能和權力斗爭有關。

《陸玖財經》援引接近榮耀內部的人士的話稱，趙明離職前，其實還有一份人事任命方案：

趙明辭去CEO改任董事長，前任董事長改任公司黨委書記，新任CEO由之前榮耀的副董事長，HR負責人李健擔任。此外，榮耀歐洲、拉美、中東以及中國區的負責人，都將進行輪換和調任。

但因為，“趙明向董事會要一個什么權利，人事任命權，這個董事會都反對，包括跟他的人也反對。結果他就提出，他就不簽字履職，后來甚至鬧到任總那里。”

最終，籌備IPO的關鍵時間，股東罕見地默許管理層“大換血”，趙明和幾位重要的華為系高管相繼出走。

但榮耀仍處于“風暴”之中，新上任的CEO李健也是華為系，他能否扭轉頹勢？重整管理團隊，取得股東的信任？

3 ｜ 不得不推的IPO

市場份額下滑、估值縮水、管理層動蕩，這不是上市的好時機，審核階段，監管必然會問詢。

另外，榮耀并不缺錢。去年初，趙明透露，榮耀當時的利潤兌現率高達120%-130%，賬面上躺著幾百億，現金流充沛。

但榮耀仍執意推進，官方確認：IPO計劃不受影響，甚至提速。

背后是股東、經銷商、員工等多方的變現需求。

截至目前，榮耀已完成股改，共有23個股東：

國信資本、深圳鵬程新信息、深圳耀星辰壹號等機構的背后，是深圳國資，賬面已浮虧約23%，壓力較大。

深圳智信新信息等機構的背后，是30余家榮耀代理商、經銷商。榮耀以中低端機型為主，他們大多以量補價，期待著IPO帶來更高收益。

京東方、中國移動、中國電信、中金資本等，是產業和社會資本。

除此之外，還有大量手持股份的榮耀員工。據悉，榮耀內部曾簽署過“奮斗者協議”，即放棄年終獎和年假，換取股權分紅。

再加上，當前A股已走出熊市，估值中樞明顯抬升，所有人都在期待著一場資本盛宴。

但客觀來看，即便IPO成功，榮耀的估值可能也不會太高。

原因之一，是其業務結構簡單，智能手機占了大頭，但市場份額承壓，平板、筆記本等終端設備也表現平平。

與之相比，小米的第二增長極——新能源汽車已經放量。榮耀在紅海中搏殺，沒有太多的想象力。

原因之二，榮耀出海，很有可能受到華為的沖擊。

在海外，榮耀主打折疊屏等高端機型。2024Q3，在600美元以上的高端市場，榮耀占比2%，位居全球第五。

截至去年底，榮耀的海外銷量占比已突破50%，已在多地實現規模化盈利。

但不容忽視的是，曾經的“全球霸主”華為，也正攜折疊屏手機向海外市場進擊，榮耀和華為勢必將正面交鋒。

在國內失利的榮耀，能否扳回一城？還未可知。

原因之三，榮耀的AI手機故事，并不性感。

榮耀曾透露，公司研發費用占比11.5%。AI研發費用累積已達100億元，AI專利成果超2000項。

在Magic7系列發布會上，趙明實測，用“YOYO”智能體下單了2000杯咖啡，大秀AI肌肉。

但對消費者來說，這個功能只是錦上添花，還不足以提供顛覆式的體驗。上文也提到，Magic7系列上市后的銷量不及預期，有渠道甚至降價超900元。

AI手機首戰失利，榮耀內部仍繼續押注，制定了“阿爾法”戰略，由李健親自主導，將在3月初的“2025世界移動通信大會”上發布。

對此，筆者持謹慎態度。論底層算力和AI能力，華為的綜合實力當然更強，蘋果已聯手阿里，實力同樣不可小覷。

強敵林立，榮耀想借AI突圍，可能并不容易。

IPO在即，估值已經縮水的榮耀，需要向資本市場講述一個更踏實、更有想象力的故事。