受益于離島免稅新政及疫情背景下國人海外免稅消費快速回流，離島免稅2020年來迅速崛起。免稅龍頭中國中免也在此期間迎來了戴維斯雙擊，股價數倍式上漲。

然而來到2022年，在消費遇冷、疫情沖擊之下，龍頭也未能幸免于難，而其業績也不出意外的遭遇了“滑鐵盧”。

中國中免業績出爐，歸母凈利潤首降

2月3日晚間，免稅龍頭中國中免披露了業績快報。

公告顯示，中國中免2022年實現營業總收入544.63億元，同比下降19.52%；歸屬凈利潤50.25億元，同比下降47.95%。

對于凈利潤的大幅下降，中國中免稱，主要是因為報告期內，國內疫情持續反復、多點爆發給公司經營造成嚴重沖擊。同時，受2021年海南地區部分子公司享受企業所得稅優惠及首都機場租金減讓影響，上年同期基數較高。

值得一提的是，中國中免2009年上市至2021年，包括上市前披露的2006年至2008年的業績，雖然凈利潤增幅波動較為明顯，但其凈利潤呈現持續增長狀態。也就是說，這是中國中免上市以來業績首次下滑。

盡管因為國內疫情的持續反復和多點爆發，市場投資者對于中國中免業績表現不佳早已有一定的心理預期，但其2022年的業績卻仍有些不及預期。

作為無可置疑的免稅龍頭，中國中免一直備受機構關注，這也使得針對其的研報絡繹不絕。

值得一提的是，伴隨著時間的推移，盡管多數機構將對于中國中免的業績預測一再下調，然而中國中免依舊沒有到達機構的最低業績預期。

經查詢證星研究院小工具，在其公布業績快報前，共有42個機構、83位分析師對中國中免業績進行過預測。其中，過往預測精準度最高的是財通證券的劉洋團隊，精準度高達99.35%。

1月15日劉洋團隊發布研報預測，2022年中國中免業績預測為57.67億元，相比50.25億還是高出不少的。

而其他過往預測精準度居前且研報公布時間的分析師，他們預測的業績大多接近或高于57億這個水平。

因此，從機構業績預測數據來看，中國中免2022年的業績至少是有些不及預期的，或者說機構普遍預期太過樂觀。

受此影響，2月6日中國中免AH股均低開低走。截止當日收盤，中國中免A股收跌2.28%，其港股下跌3.39%。

值得一提的是，自中國中免披露2022年業績快報以來，超十家機構齊發研報，看好中國中免2023年長期景氣修復。

復蘇跡象顯著，免稅消費持續火爆

值得投資者欣慰的是，春節期間海南免稅消費的持續火爆。

作為中國中免的大本營，海南免稅業務對其的重要性不言而喻。其財報顯示，2021年中國中免的海南地區營收占比高達78%。

此外，據西南證券數據，以2021年的營業收入計算，中國中免占據了海南免稅市場90%的市場份額。

因此，海南免稅消費的興旺對于中國中免來說無疑是重大利好。

據悉，在剛剛過去的春節假期，海南離島免稅“人氣旺”，銷售“穩增長”。來自海南省商務廳數據顯示，1月21日至27日，全省12家離島免稅店總銷售額25.72億元，日均超3.6億元，比2022年春節假期增長20.69%，比2019年春節假期增長329%。

此前，海南省省長馮飛曾表示，2023年海南將重點提振消費需求，力爭旅游人數、旅游收入分別增長20%和25%，離島免稅購物銷售額突破800億元。

這也就意味著，若海南離島免稅銷售額能順利突破800億元，按其90%的市場份額占比來粗略計算，光海南地區將為中國中免2023年貢獻720億營收。

此外，綜合其過去幾年的凈利率數據，一般預期下中國中免凈利率實現14%，以此計算，海南地區凈利潤將超100億，整體凈利潤則有望超120億元，基本能達到甚至略超機構預期。

在該假設條件下，2023年中國中免凈利潤將實現翻倍增長，這或許才是值得市場對中國中免樂觀的地方之一。

值得一提的是，根據海南省政府此前計劃，2022年全年離島免稅購物銷售額目標為1000億元。但由于疫情等因素影響，去年海南12家離島免稅店最終總銷售額僅為487.1億元，甚至未能完成目標的一半。

今年雖然疫情影響消退，消費需求迎來復蘇，但機場免稅的窗口也放開了，這將會分去一部分需求。此長彼消之下，海南2023年離島免稅購物銷售額800億元是否有望達成，免稅消費是否能重回高增還有待觀察。

因此，今年中國中免的業績能否超預期復蘇還存在較大的不確定性。

唯一可以肯定的是，作為龍頭的中國中免會成為免稅行業復蘇走強的最大受益者，且國家對免稅行業政策利好已顯露無疑。

重大人事變更，老董事長回歸

值得一提的是，就在中國中免公布業績快報前夜，其剛經歷了一場重大人事變更。

2月2日，中國中免宣布，董事長彭輝因退休原因，申請辭去公司第四屆董事會董事長、董事職務，李剛成為第四屆董事會董事長、董事會戰略委員會主席、董事會提名委員會委員。

與此同時，原擔任董事會執行董事，上市公司總經理的陳國強被任命為董事會副主席，此前的公告顯示上市公司總經理職務由王軒接任。

另外，董事長變更同時，董事會戰略委員會及提名委員會也均有變更。

不過對于中國中免來說，新管理層事實上并不算“新”。

據了解，李剛曾于2017年3月至2019年8月期間擔任公司董事長，不過當時中國中免還未徹底轉型專注免稅業務，而彼時的中國中免還叫中國國旅。

對于此次人事變動，業內人士分析認為，在業績大幅下滑之際，由李剛重新出山擔任董事長，中國中免的目的可能是保持經營穩定。

華泰證券則認為，公司或開啟發展新階段，產業鏈整合有望加快。

當然，中國中免目前也有著不少的問題。比如，在2019年-2021年其營收逐年上漲的背景下，中國中免的毛利率連年下滑；市場競爭加劇，海外擴張遇阻。

此外，目前來看，并不排除國家有關部門為了刺激免稅消費，稍微放開免稅牌照審批的可能，今后或許會有更多的牌照頒發。這意味著，雖然蛋糕確實做大了，但分蛋糕的人也更多了，中國中免也難免會受到一定的競爭影響。

落到股市，中國中免最大的風險在于估值相對偏高。在過去，靠著免稅龍頭的金子招牌，中國中免股價一度瘋漲，最高到達401.26元(前復權)，對應市值超8000億。

雖然此后由于消費衰退和免稅炒作退水，中國中免股價持續走低。但截止2月9日收盤，中國中免市值仍有4255億元，對應動態pe84.69倍。即便在樂觀預期下，中國中免當前的這個估值也算不上便宜。

因此，除非有預期外的驚喜發生，否則中國中免的估值性價比不高。若不考慮長期投資，建議投資者適當降低心理預期再考慮布局與否。