文：互聯(lián)網(wǎng)江湖 作者：劉致呈

最近，在DeepSeek的帶動(dòng)下，AI醫(yī)療概念非常火熱。

這也讓頂著互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療名頭的阿里健康們，連帶著體驗(yàn)了把“貧居鬧市無(wú)人問(wèn)，富在深山有遠(yuǎn)親”的投資反差。

前兩年，阿里健康們還因?yàn)楣乐档拇蠓s水，而被外界認(rèn)為“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療沒有出路”。結(jié)果今年就趕上了AI醫(yī)療風(fēng)口，然后從年初到現(xiàn)在，阿里健康市值暴漲近70%，京東健康也收獲了近30%的漲幅。

不過(guò)很明顯，哪怕業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相似，且京東健康的業(yè)務(wù)規(guī)模和業(yè)績(jī)基本面都要比阿里健康更大、更有優(yōu)勢(shì)，但資本市場(chǎng)對(duì)于兩者還是存在著一定的價(jià)值分歧。

那么阿里健康本輪漲幅，憑什么能遠(yuǎn)超京東健康呢？

有投資者認(rèn)為，“現(xiàn)在把阿里健康炒的是AI概念”，但“京東健康是業(yè)績(jī)票、消費(fèi)票，不炒AI”，兩者估值邏輯不太一樣。

可事實(shí)果真如此嗎？

預(yù)支AI醫(yī)療的想象力，阿里健康的漲勢(shì)還能維持多久？

關(guān)于投資市場(chǎng)對(duì)本輪互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療玩家們的不同看法，其實(shí)很有意思：

既高估了阿里健康的AI想象力，也好像又低估了AI醫(yī)療資本概念對(duì)京東健康的帶動(dòng)。

理由有兩點(diǎn)：一是營(yíng)收方面，截止到2024年9月底的6個(gè)月，阿里健康能夠和AI沾上點(diǎn)邊的“醫(yī)療健康及數(shù)字化服務(wù)業(yè)務(wù)”，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約4.42億元，并且還同比下降了9.4%，整體營(yíng)收占比僅為3.1%。

很明顯，如果只靠這么點(diǎn)AI籌碼，就想要去撬動(dòng)整個(gè)阿里健康的估值邏輯重構(gòu)，那么這張投資“大餅”是不是畫的就有太大了？

至于京東健康方面，雖然沒有詳細(xì)披露智慧醫(yī)療相關(guān)的營(yíng)收，但是在整個(gè)線上平臺(tái)、數(shù)字化營(yíng)銷及其他服務(wù)業(yè)務(wù)板塊方面，2024年的總收入約為94億元，隨便分點(diǎn)邊角料，可能也就跟阿里健康的AI醫(yī)療營(yíng)收規(guī)模相接近，甚至還有所超越了。

二是業(yè)務(wù)方面，由于阿里健康很早就是以“云基建”為基礎(chǔ)、“云藥房”為核心、“云醫(yī)院”為引擎去推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療發(fā)展進(jìn)程，再加上后來(lái)于醫(yī)療大模型領(lǐng)域的不斷探索，所以在AI醫(yī)療方面確實(shí)有一定的基礎(chǔ)優(yōu)勢(shì)。

但問(wèn)題是，京東健康的AI醫(yī)療發(fā)展也不算落后。去年，京東健康依托“京醫(yī)千詢”大模型，成功構(gòu)建出了由AI驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)品和解決方案矩陣……

在此背景下，我們很難說(shuō)京東健康的年內(nèi)暴漲，沒有沾到AI醫(yī)療概念的光，完全“不看AI”似乎有點(diǎn)太過(guò)武斷了。

但既然如此，為什么現(xiàn)在市場(chǎng)卻出現(xiàn)了投資分歧呢？

其實(shí)很簡(jiǎn)單。資本市場(chǎng)有賴以立身的“三碗面”，除了基本面、資金面外，還有一個(gè)捉摸不透的情緒面。

就像考慮到DeepSeek對(duì)AI醫(yī)療的帶動(dòng)是從今年1月份開始的，那么用2024年的表現(xiàn)去印證2025年AI發(fā)展的行或不行，無(wú)論是現(xiàn)在阿里健康的高估，還是京東健康的低估，本身幾乎就可以看做是沒有理論根據(jù)的情緒亂捧或亂殺。

不過(guò)說(shuō)一千道一萬(wàn)，對(duì)短線投資者們來(lái)說(shuō)，漲多漲少都是漲，只要能落袋為安就是大利好。但是對(duì)價(jià)值投資者而言，現(xiàn)在越是如此，反而越應(yīng)該警惕泡沫繁榮。

這里要給阿里健康投資者們?cè)贊娨慌枥渌氖牵F(xiàn)在資本市場(chǎng)的判斷錨點(diǎn)都是以AI醫(yī)療能夠做起來(lái)、能夠全面放開為前提的。這個(gè)從現(xiàn)在DeepSeek和AI在醫(yī)學(xué)影像分析、疾病預(yù)測(cè)、讀報(bào)告、AI醫(yī)生智能體等一眾領(lǐng)域的發(fā)展來(lái)看，也確實(shí)未來(lái)可期。

但即便如此，我們也不能長(zhǎng)期以此畫餅充饑。

AI醫(yī)療從理想具象成現(xiàn)實(shí)，中間的全面落地還需要多久呢？這是個(gè)未知數(shù)。

唯獨(dú)可以確定的是，在這一期間，阿里健康和AI醫(yī)療們要面對(duì)挑戰(zhàn)還有很多：

比如技術(shù)的不確定性，也就是AI幻覺問(wèn)題。

大語(yǔ)言模型本身是通過(guò)模式識(shí)別生成內(nèi)容，而非基于事實(shí)驗(yàn)證，所以在面對(duì)一些模糊或復(fù)雜的罕見醫(yī)學(xué)問(wèn)題時(shí)，AI就容易出現(xiàn)“自說(shuō)自話”，拼湊出看似邏輯自洽但缺乏事實(shí)依據(jù)的錯(cuò)誤診斷結(jié)論或治療方案。

至于DeepSeek，現(xiàn)在確實(shí)是大幅降低了AI幻覺的問(wèn)題，但問(wèn)題是，在這個(gè)跟患者生命安全直接掛鉤的、極度嚴(yán)肅的醫(yī)療領(lǐng)域，光降低肯定是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

即便是學(xué)習(xí)了人類所有的醫(yī)學(xué)知識(shí)，人工智能仍然只是醫(yī)學(xué)生的水平。而“醫(yī)學(xué)生經(jīng)過(guò)長(zhǎng)達(dá)8年的學(xué)習(xí)，也還是不能看病。”上海交通大學(xué)醫(yī)學(xué)院附屬仁濟(jì)醫(yī)院泌尿科執(zhí)行主任潘家驊向媒體指出。

又比如政策的滯后和不確定性。現(xiàn)在有關(guān)AI醫(yī)療的初步共識(shí)是，AI不能替代醫(yī)生直接進(jìn)行診療決策，只能起輔助作用。就像此前，湖南省醫(yī)保局印發(fā)通知，其中明確規(guī)定：“嚴(yán)禁接收人工智能等自動(dòng)生成處方”。

這算是明確了診療的監(jiān)管紅線，但是除此之外，比如保護(hù)醫(yī)療數(shù)據(jù)隱私和病例資源共享的矛盾、AI診斷資質(zhì)的問(wèn)題，同時(shí)還有AI醫(yī)療糾紛責(zé)任歸屬等棘手問(wèn)題，卻都處于模糊不清的地帶。

在此期間，如果有患者因AI幻覺遭遇了醫(yī)療失誤，那么又會(huì)不會(huì)引發(fā)公眾對(duì)AI醫(yī)療技術(shù)的整體不信任呢？

這些都是暫時(shí)得不到答案的問(wèn)題，也是AI醫(yī)療投資路上所必須要面對(duì)的各種不確定性。

所以某種程度上，如果現(xiàn)在就有互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療玩家，借此大談特談AI估值邏輯重構(gòu)，那么恐怕就跟本輪的估值暴漲一樣，更偏向于了給資本講故事、炒概念……

當(dāng)支付寶拿下好大夫，阿里健康會(huì)成為局外人嗎？

“什么互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，阿里健康們本質(zhì)上就是個(gè)賣藥的電商平臺(tái)，其他的都是臉上貼金罷了”，有業(yè)內(nèi)人士向我們這么形容道。

這話聽起來(lái)可能有些刺耳，但是如果從收入構(gòu)成來(lái)看，卻也沒什么錯(cuò)。

天眼查APP顯示：截至到2024年9月30日止六個(gè)月，阿里健康醫(yī)藥自營(yíng)業(yè)務(wù)和醫(yī)藥電商平臺(tái)業(yè)務(wù)總收入138.3億元，占總營(yíng)收達(dá)96.89%。

至于京東健康，2024年包括“醫(yī)藥和健康產(chǎn)品銷售”在內(nèi)的商品收入為487.96億元，占總營(yíng)收的83.9%。

兩者妥妥的都是靠賣藥創(chuàng)收，也難怪此前資本市場(chǎng)對(duì)阿里健康們的估值邏輯，都是按照零售行業(yè)來(lái)給的，投資想象力自然極為有限。

至于現(xiàn)在為什么有投資者對(duì)兩者的AI醫(yī)療業(yè)務(wù)形成了不同看法，在我看來(lái)，這可能是因?yàn)楫?dāng)前阿里健康所處位置的更加微妙，更需要講出一些新的想象力故事。

一是在賣藥這事兒上，相比京東健康們的后來(lái)者居上，阿里健康卻是起了大早，趕了個(gè)晚集。

馬云曾經(jīng)說(shuō)，下一個(gè)如果能夠超越我的人，一定是出現(xiàn)在健康產(chǎn)業(yè)的。所以，在2011年阿里就開始了對(duì)大健康產(chǎn)業(yè)的探索，隨后又通過(guò)收購(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)了借殼上市，并將收購(gòu)公司改名為阿里健康。

2016年，阿里健康還正式與百草堂等65家連鎖藥店聯(lián)合成立“中國(guó)醫(yī)藥O2O先鋒聯(lián)盟”

從歷史的后視鏡來(lái)看，如果當(dāng)時(shí)阿里健康能夠?qū)⑦@一模式堅(jiān)持下來(lái)，那么或許就不會(huì)有京東健康的后來(lái)者居上。但沒想到的是，在阿里向阿里健康注入了多項(xiàng)醫(yī)療資產(chǎn)后，阿里健康的O2O業(yè)務(wù)就逐漸被邊緣化，以天貓為代表的傳統(tǒng)B2C業(yè)務(wù)開始崛起。

然后就簡(jiǎn)單了，在疫情的深刻影響下，用戶們不再滿足于“性價(jià)比”的B2C服務(wù)，而是更聚焦于了“快”的即時(shí)體驗(yàn)服務(wù)。這就給了以醫(yī)藥及健康產(chǎn)品供應(yīng)鏈為核心、醫(yī)療服務(wù)為抓手的京東健康、美團(tuán)醫(yī)藥們反超的機(jī)會(huì)。

以至于現(xiàn)在，京東健康的年度營(yíng)收規(guī)模，與阿里健康拉開了近2倍的差距。

于是乎，2023年，阿里再次出手向阿里健康注入阿里媽媽醫(yī)療健康類目的獨(dú)家營(yíng)銷審核權(quán)及附屬權(quán)利等資產(chǎn)，并將過(guò)去有過(guò)整合掌舵經(jīng)驗(yàn)的沈滌凡再次拉了回來(lái)，似乎是想要通過(guò)整合資源實(shí)現(xiàn)對(duì)B端業(yè)務(wù)的拓展“糾錯(cuò)”。

但或許是發(fā)力時(shí)間尚短，截止到去年9月30日止的六個(gè)月，阿里健康營(yíng)收同比增長(zhǎng)10.17%、歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)72.45%。乍一看是不是還不錯(cuò)?

對(duì)應(yīng)的、業(yè)績(jī)規(guī)模更大的京東健康2024年?duì)I收同比增長(zhǎng)8.65%、歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)94.31%，整體表現(xiàn)依舊難以匹敵……

二是螞蟻集團(tuán)成功收購(gòu)好大夫，阿里似乎有轉(zhuǎn)移重心，培育醫(yī)療健康“小號(hào)”的意味。

今年年初，螞蟻集團(tuán)與好大夫在線共同宣布：好大夫正式加入螞蟻集團(tuán)。

隨后，螞蟻集團(tuán)副總裁、支付寶數(shù)字醫(yī)療健康事業(yè)部總經(jīng)理張俊杰表示，希望好大夫加入支付寶之后，能幫助醫(yī)生與用戶產(chǎn)生更深度的鏈接，做到用戶找好大夫就上支付寶。

而好大夫在線創(chuàng)始人王航也回應(yīng)稱，共同的使命和愿景讓雙方走到了一起，后續(xù)好大夫在線將攜手螞蟻集團(tuán)共同推進(jìn)“AI+醫(yī)療”創(chuàng)新。

在這種情況下，有媒體關(guān)心的阿里健康會(huì)不會(huì)失去支付寶，這個(gè)寶貴的流量入口和戰(zhàn)略合作伙伴問(wèn)題，其實(shí)已經(jīng)不重要了。真正值得資本市場(chǎng)關(guān)注的是，阿里健康在阿里戰(zhàn)略布局中承擔(dān)的角色定位，是不是發(fā)生了變化？

因?yàn)槎际前⒗锏挠H兒子，如果支付寶和好大夫在線把AI醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)給分走了，那么阿里健康未來(lái)會(huì)不會(huì)就被固定成了“賣藥”的零售商角色？

畢竟從表現(xiàn)來(lái)看，即便過(guò)去有阿里不斷輸送資源，但阿里健康卻還是一次又一次地打偏靶子，以至于現(xiàn)在和京東健康拉開難以超越的業(yè)績(jī)鴻溝。那么在此背景下，阿里想要培育個(gè)AI醫(yī)療服務(wù)“小號(hào)”，似乎也并非不可能。

可如此一來(lái)，如果只靠“賣藥”，阿里健康未來(lái)投資想象力還能剩下多少呢？

所以現(xiàn)在，無(wú)論是阿里健康還是沈滌凡，都必須趁著阿里戰(zhàn)略調(diào)整的大局未定，及時(shí)尋到這么一個(gè)彎道超車的機(jī)會(huì)，去證明互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療還有更多的成長(zhǎng)故事可講……

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