前言

數字貨幣的價格影響因素復雜。本文嘗試尋找POW型Token的礦工行為，算力，價格之間的關系。本文選擇的樣本是BTC、LTC、ETH、DASH、ZEC、XMR、BTM。本文同時提出了一個新的概念用來協助分析價格的影響因素：礦工瘋狂指數 。

TokenGazer觀點

Token價格影響礦工行為，礦工行為影響全網算力變化，算力變化又影響到礦工收益，這一系列連鎖變化最終可能傳遞到市場影響市場情緒，又反過來影響到價格。

1、對于大部分POW機制的Token，Token價格上漲促使礦工增加算力，價格下降促使礦工減少算力，但是算力曲線相對價格曲線具有一定的滯后性，整體而言，算力與價格之間保持較高的相關度。

2、POW型Token的礦工瘋狂指數與市值占比曲線的頂點之間有一定的相互提示關系。但不同項目的提示強度有所區別。通常瘋狂指數絕對值越大，提示市值占比反轉的可能性越強。

3、在BTC市值占比上漲階段，礦工瘋狂指數出現較大的正值說明礦工群體性顯示出對固定資產（礦機）的盲目投資；礦工瘋狂指數出現較大的負值說明礦工群體性認為市值占比即將下降。在BTC市值占比下降階段，礦工瘋狂指數出現較大的正值說明礦工群體性顯示出對固定資產（礦機）的盲目逃離；礦工瘋狂指數出現較大的負值說明礦工群體性認為市值占比即將上升。

4、當前LTC、ETH、XMR的礦工瘋狂指數已經出現較高正值，說明礦工已經出現對固定資產（礦機）的盲目逃離，有可能造成短期算力過冷進而促使市值占比反轉向上，應該引起警覺。

1 算力與價格關系

圖片來源：TokenGazer研究組

圖中的關機價格，是根據彼時新型主流挖礦設備的出現時間計算的，代表了及時更新挖礦設備的礦場的平均關機價格。由于采貨周期及礦場資金能力的影響，普通礦場的挖礦設備可能不會立即更新，因此實際關機價格（成本線）要高于圖中數值。從圖中可以看出，對BTC而言，當價格持續上漲時，算力跟隨快速上漲；當價格持續下跌時，算力上漲速度下降，甚至出現算力下降。總體而言，算力與價格之間保持較高的相關度。

表1 幾種典型POW型代幣的算力/價格相關性數據

從表中可以看出，大部分老牌Token的算力與價格呈現較高的正相關性，ZEC表現特殊的原因是，ZEC挖礦成本較低相對于關機成本較低，因此算力無視價格變化不斷保持增長，表現為算力與價格幾乎完全不相關。2016年之后POW機制項目主網上線的極少，僅BTM有半年左右的歷史數據，該數據難以反映長期相關性。

因此，對于大部分POW機制的Token，Token價格上漲促使礦工增加算力，價格下降促使礦工減少算力，算力與價格之間保持較高的相關度，但是算力曲線相對價格曲線具有一定的滯后性。

2 前提和假設

2.1 選擇“市值占比”代替“價格”

本文選擇“市值占比”這個參數代替“價格”進行分析，原因是：①過濾市場上其他Token價格大幅變化的相互影響；②Token價格波動非常劇烈，價格曲線在圖表中需要使用對數坐標才具有可讀性，而采用對數坐標時價格的大幅變動在圖面上反映出來的波動很小，不利于分析。因此本文采用“市值占比”代替“價格”進行分析。

2.2 算力/市值占比的滑動相關性

本文中出現的90天算力/市值占比的滑動相關性（本文簡稱為“礦工瘋狂指數”、“瘋狂指數”或“90天礦工瘋狂指數”，使用其他周期時類似）是指計算日之前90天（含計算日當天）的算力與市值占比的相關性的平均值，因此，當礦工瘋狂指數達到峰值時，說明算力與市值占比的高度正相關性實際上已經持續了一段時間；當礦工瘋狂指數達到谷底時，說明算力與市值占比的高度負相關性實際上已經持續了一段時間。

2.3 投資者行為假設

市場的投資者存在非理性，容易出現集體盲目，當所有人都做多或做空時，往往預示著拐點到來；當所有人都預期市場即將反轉時，最終加速了市場反轉。TokenGazer將這種現象引用到挖礦市場，例如，當大部分礦工都持續看好未來挖礦收益并以此投入算力時，意味著市場即將反轉，這種反轉的外在表現不一定是挖礦虧損，而是該幣種的市值占比下降，相對于整個市場而言挖礦收益下降；當大部分礦工都預期市場即將反轉并據此提前增加或減少算力時，最終導致市場加速反轉。

2.4 礦工瘋狂指數

為了更好的解釋市場的盲目現象，本文定義一個概念：礦工瘋狂指數。礦工瘋狂指數，用來衡量礦工因受到Token價格持續刺激而出現集體盲目行為的程度。正值表示出現類似于“追漲”或“殺跌”的情緒，負值表示出現類似于“抄底”或“摸頂”的情緒。在本文中，礦工瘋狂指數就是指算力/價格的滑動相關度。

3 典型Token分析

3.1 BTC詳解

圖片來源：TokenGazer研究組

可以看出，BTC的市值占比曲線與90天礦工瘋狂指數曲線的某些關鍵點之間存在一定的相互提示關系。礦工瘋狂指數的絕對值越大，這種提示關系越明顯。下表總結了在關鍵點時，市值占比頂點與礦工瘋狂指數曲線頂點出現的時間差。

表2 BTC關鍵時間點分析

通過表格可以發現，當礦工瘋狂指數曲線出現較大的峰值后（接近1），往往很快開始出現市值占比的大幅下降，下降周期往往在半年以上。當礦工瘋狂指數曲線出現較小的谷底后（接近-1），意味著出現市值占比將出現大幅上漲，或者已經進入上漲周期。由于上漲周期往往在半年以上，而市值頂點與礦工瘋狂指數曲線頂點的時間差不超過1個月，因此谷底點的提示作用不受影響。

表3 礦工瘋狂指數曲線正值頂點與負值頂點的情況分類

對于礦工瘋狂指數曲線出現較大的峰值點的情況（接近1），有兩種情況，一種是市值占比和算力已經同時上升了一段時間，而且大量礦工同時認為市值占比的上升趨勢將會持續，從而同時盲目投入新算力，導致市場算力短期過熱，最終表現為市值占比反轉。另一種是市值占比和算力已經同時下降了一段時間，而且大量礦工同時認為市值占比的下降趨勢將會持續，從而同時盲目減少算力投入，導致市場算力短期過冷，最終表現為市值占比反轉。從圖上看，礦工瘋狂指數取90天周期且位于正值時，在瘋狂指數接近1時的頂點，通常發生第一種情況；在指數指較小時的頂點，通常發生第二種情況。

對于礦工瘋狂指數曲線出現較小的谷底點的情況（接近-1），有兩種情況，一種是市值占比在下降而算力在上升的情況已經持續了一段時間，但大量礦工同時認為市值占比的下降趨勢不會持續，從而提前部署了算力，最終算力的變化傳導到市場，導致市值占比反轉。另一種是市值占比在上升而算力在下降的情況已經持續了一段時間，但大量礦工同時認為市值占比的上升趨勢不會持續，從而提前撤銷了算力，最終算力的變化傳導到市場，導致市值占比反轉。從圖上看，礦工瘋狂指數取90天周期且位于負值時，在瘋狂指數接近-1時的頂點，通常發生第一種情況。

總結：當90天礦工瘋狂指數高于0.6或低于-0.6時，應當進入警覺期，市值占比進入劇烈變化區間，市值占比反轉可能性較大。礦工瘋狂指數絕對值越大，頂點的提示效應越明顯。當前BTC礦工瘋狂指數為-0.36。

3.2 引申到其他Token

圖片來源：TokenGazer研究組

基本情況與BTC類似，當LTC的90天礦工瘋狂指數高于0.6或低于-0.7時，應當進入警覺期，市值占比進入劇烈變化區間，市值占比反轉可能性較大。礦工瘋狂指數絕對值越大，頂點的提示效應越明顯。當前LTC礦工瘋狂指數為0.7。基本情況與BTC類似，當ETH的60天礦工瘋狂指數高于0.7或低于-0.7時，應當進入警覺期，市值占比進入劇烈變化區間，市值占比反轉可能性較大。礦工瘋狂指數絕對值越大，頂點的提示效應越明顯。當前ETH礦工瘋狂指數為0.84。

圖片來源：TokenGazer研究組

基本情況與BTC類似，當DASH的90天礦工瘋狂指數高于0.6或低于-0.7時，應當進入警覺期，市值占比進入劇烈變化區間，市值占比反轉可能性較大。礦工瘋狂指數絕對值越大，頂點的提示效應越明顯。當前DASH礦工瘋狂指數為-0.069。

圖片來源：TokenGazer研究組

基本情況與BTC類似，當ZEC的60天礦工瘋狂指數高于0.7或低于-0.7時，應當進入警覺期，市值占比進入劇烈變化區間，市值占比反轉可能性較大。礦工瘋狂指數絕對值越大，頂點的提示效應越明顯。當前ZEC礦工瘋狂指數為0.17。

圖片來源：TokenGazer研究組

基本情況與BTC類似，當XMR的60天礦工瘋狂指數高于0.8或低于-0.5時，應當進入警覺期，市值占比進入劇烈變化區間，市值占比反轉可能性較大。礦工瘋狂指數絕對值越大，頂點的提示效應越明顯。當前XMR礦工瘋狂指數為0.73。

圖片來源：TokenGazer研究組

BTM主網于4月份上線，由于上線時間不久，數據較少，頂點的提示效應暫不明顯。

4 綜述

對于有充分歷史數據的POW機制Token，通過以上分析可以得出猜想，Token價格影響礦工行為，礦工行為影響全網算力變化，算力變化又影響到礦工收益，這一系列連鎖變化最終可能傳遞到市場影響市場情緒，又反過來影響到價格。

1、對于大部分POW機制的Token，Token價格上漲促使礦工增加算力，價格下降促使礦工減少算力，但是算力曲線相對價格曲線具有一定的滯后性，整體而言，算力與價格之間保持較高的相關度。

2、POW型Token的礦工瘋狂指數與市值占比曲線的頂點之間有一定的相互提示關系。但不同項目的提示強度有所區別。通常瘋狂指數絕對值越大，提示市值占比反轉的可能性越強。

3、在BTC市值占比上漲階段，礦工瘋狂指數出現較大的正值說明礦工群體性顯示出對固定資產（礦機）的盲目投資；礦工瘋狂指數出現較大的負值說明礦工群體性認為市值占比即將下降。在BTC市值占比下降階段，礦工瘋狂指數出現較大的正值說明礦工群體性顯示出對固定資產（礦機）的盲目逃離；礦工瘋狂指數出現較大的負值說明礦工群體性認為市值占比即將上升。

4、當前LTC、ETH、XMR的礦工瘋狂指數已經出現較高正值，說明礦工已經出現對固定資產（礦機）的盲目逃離，有可能造成短期算力過冷進而促使市值占比反轉向上，應該引起警覺。

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